

白酒行业深度调整之际,贵州茅台2025年四季度选择超预期出清业绩,控货释放渠道压力,令全年业绩录得下滑
文|《财经》记者 张建锋
编辑|杨秀红
行业深度调整下,白酒龙头贵州茅台(600519.SH)交出了上市后首个年度业绩下滑成绩单。
4月17日,贵州茅台发布2025年报,公司营业总收入同比下滑1.2%至1721亿元,归母净利润同比下滑4.53%至823亿元。公司未能完成2025年营业总收入同比增长9%左右的经营目标。
这是贵州茅台自2001年上市25年来,首次出现年度业绩下滑,即便在上一轮白酒行业调整中,公司仍能保持年度收入、利润双增长。
分产品看,2025年公司茅台酒收入微增,系列酒因销售均价下滑导致该产品收入同比跌幅超9%,拖累了公司全年业绩。
分季度看,2025年一季度至三季度仍保持业绩增长的贵州茅台,在四季度选择超预期业绩出清。四季度,公司营收、归母净利润同比分别下降19%、30%。
在华泰证券看来,贵州茅台2025年收入、利润双降,低于此前预期,主要系外部需求承压,公司下半年主动控货释放渠道压力。“公司上半年表现较为稳健,茅台酒韧性凸显;三季度至四季度,公司主动控货缓解市场压力,稳定渠道预期,收入环比降速。”
中金公司表示,贵州茅台2025年业绩低于预期,公司理性降速,主因是“i茅台”等渠道销售走弱及产品结构下移。
知趣咨询总经理、酒类分析师蔡学飞告诉《财经》,在行业深度调整、全渠道承压的周期里,茅台没有选择“放量冲业绩”的短期行为,而是主动控量稳价、提升直营占比,甚至通过“i茅台”平价放量来挤压渠道泡沫,短期牺牲了报表增速,但换来了批价稳定和渠道生态的健康。
业绩承压之际,香港中央结算有限公司、中国工商银行-上证50交易型开放式指数证券投资基金等机构,在2025年减仓贵州茅台。
面对白酒行业深度调整,贵州茅台时隔不到三年,于2026年3月底再次宣布产品涨价:飞天53度500毫升贵州茅台酒(2026)销售合同价、自营体系零售价,分别上调8.6%、2.7%。
产品价格上调,是贵州茅台在2026年1月发布市场化运营方案后,构建“随行就市、相对平稳”的自营体系零售价格动态调整机制的落地。
对于公司2026年业绩,机构普遍比较乐观。
中金公司在研报中表示,2026年贵州茅台革故鼎新,产品调价、非标代售等系列动作快速落地,商业模式转向以自营渠道加大C端覆盖,以固定佣金模式驱动商家经营转型。“2026 年初,‘i茅台’销售亮眼,随着自营比例提升、价格自主权回归,公司2026年收入恢复增长能见度高。”

系列酒拖后腿
系列酒销售均价下滑,及四季度业绩加速出清,打破了贵州茅台上市后年度业绩持续增长的神话。
对于营业收入下滑,贵州茅台称主要系酱香系列酒产品结构调整影响。分产品看,2025年贵州茅台的茅台酒收入同比增长0.39%至1465亿元,其他系列酒收入同比下滑9.76%至223亿元。
2025年,公司茅台酒销量同比增长0.73%至4.68万吨,而销售收入同比0.39%的增幅小于销量增幅。按销量和收入测算,公司当期茅台酒销售均价为313.36万元/吨,相对于2024年的314.41万元/吨,稍有下滑。2024年,公司茅台酒销量和收入同比增幅均超10%。
在行业深度调整之际,作为白酒行业价格风向标,茅台酒在2025年出现大幅波动。第三方平台今日酒价数据显示,2025年12月,53度500毫升的25年飞天(原)、25年飞天(散)批发价一度跌破1499元。
不同于2024年收入、销量涨幅均为两位数的表现,贵州茅台2025年系列酒在销量微增的情况下,收入则出现下滑,这意味着其销售价格出现下跌。
2025年,公司系列酒销量同比增长3.88%至3.84万吨,销售收入同比下滑9.76%。按销量和收入测算,公司系列酒销售均价为58.08万元/吨,相对于2024年的66.86万元/吨销售均价,同比下滑13%。公司系列酒包括茅台王子酒、茅台1935酒、汉酱酒、赖茅酒。
渠道层面,批发代理拖累了公司业绩。2025年,贵州茅台直销收入同比增长12.96%至845亿元,而批发代理收入同比下滑12.05%至842亿元,直销收入超越批发代理。
分季度来看,2025年前三季度贵州茅台营业收入、归母净利润仍保持增长,但增速逐步下滑,三季度公司营收、归母净利润同比增速均降至1%以内。四季度,贵州茅台营业收入同比下滑19%,归母净利润同比下滑30%,业绩加速出清。
四季度,贵州茅台掌舵人发生变化。2025年10月27日,贵州茅台收到张德芹辞任董事长等职务的辞职报告,同日陈华任职公司党委书记。同年11月28日,陈华任职公司董事长、董事。
中信建投表示,2025年四季度,白酒行业需求持续低迷,叠加电商节补贴战,飞天及非标茅台价格进一步下探,渠道利润空间被挤压,公司定调不会唯“指标论”,全面进入控货梳理市场,为新一轮市场化改革打下基础。“针对系列酒,延续了以动销优先的市场策略,茅台1935在600元-700 元价格带保持领先的动销水平,短期业绩受损。”
“贵州茅台2025年四季度业绩下滑主要原因如下:距离春节尚有一段时间,消费力还未回暖;双11、双12使得普茅价格持续走低,线下消费趋于即买即用;茅台主动控货,希望市场实际成交价止跌回升;四季度处于张德芹与陈华的交替期,陈华主政后,力推市场化改革,取消非标产品配货等,也对茅台四季度业绩产生影响。”酒水行业研究者欧阳千里对《财经》表示,茅台主动降速,寻求品牌长期稳健提升。
蔡学飞告诉《财经》,贵州茅台四季度业绩下滑的背后,是公司一次罕见的“主动急刹车”,面对四季度传统旺季市场需求偏弱,茅台果断在12月全月暂停向经销商发货,通过大幅收缩供给来调整市场,以牺牲短期报表为代价,强力维护价格体系和渠道生态健康。
在2025年三季度业绩说明会上,贵州茅台董事、代行总经理职责的王莉表示,茅台酒方面,2025年6月-8月,为维护市场韧性与稳定,适度减少市场投放,力求科学精准。四季度,公司将充分尊重市场规律,以市场有序、稳定为重点,延续“稳”的势头。
王莉进一步表示,系列酒方面,基于行业共同面临的消费场景缺失、渠道承压相对较大等问题,贵州茅台紧盯市场形势,通过政策激励促进终端动销,依托动销情况优化投放,纾解渠道压力。“2025年9月-10月,茅台1935酒终端动销同比显著增加,其他系列酒产品渠道存销比也呈下降态势。四季度,保持渠道韧性仍是重点。”
收入下滑之际,营业成本及销售费用增长,侵蚀了利润,导致贵州茅台2025年归母净利润降幅超营业收入降幅。
2025年,贵州茅台酒类营业成本同比增长8.63%至148亿元。其中,茅台酒、系列酒营业成本分别为95亿元、53亿元,同比增幅分别为9.5%、7.11%;上述两类产品毛利率分别为93.53%、76.11%,同比分别下滑0.53个百分点、3.76个百分点。
从费用端来看,2025年贵州茅台在管理费用下滑11%的情况下,销售费用大幅增加。当期,公司销售费用同比增长28.62%至73亿元。公司称,销售费用增长,主要是广告宣传及市场费用增加。

为何逆市涨价?
业绩承压之际,贵州茅台宣布产品涨价。
2026年3月31日,贵州茅台公告,自当日起,将飞天53度500毫升贵州茅台酒(2026)销售合同价由1169元/瓶调整为1269元/瓶、自营体系零售价由1499元/瓶调整为1539元/瓶,上述产品销售合同价、自营体系零售价上调幅度分别为8.6%、2.7%。
贵州茅台称,此次价格调整将会对公司经营业绩产生一定影响。
《财经》注意到,2026年4月18日,贵州茅台的“i茅台”平台上,飞天53度500毫升贵州茅台酒(2026)零售价已经上调至1539元/瓶。
中信建投认为,考虑经销渠道及自营渠道的体量差别,以及预计2026一季度整体回款发货进度约40%,测算本次提价对贵州茅台收入端直接贡献约30亿元、利润直接贡献约17亿元(扣除消费税、增值税、所得税影响),预计对收入端的直接提升约1.7%、对利润端的直接提升约2%。
华创证券表示,从提价时点看,2026年一季度“i茅台”销量超预期,预计投放量接近8000吨,将驱动一季报正增长。“当前时点提价后,二季度销量投放节奏可更从容,进一步起到挺价作用,兼顾稳价和报表增长。”
公司产品上次提价为2023年。根据贵州茅台此前公告,公司自2023年11月1日起上调53度贵州茅台酒(飞天、五星)出厂价格,平均上调幅度约为20%,上述调整不涉及公司产品的市场指导价格。
上述价格调整后,2024年贵州茅台渠道层面的批发代理和直销收入,同比增速均超11%。
与2023年价格调整仅影响批发代理收入不同,贵州茅台此次产品价格上涨,将对批发代理和直销渠道收入,都将产生影响。
中信建投表示,渠道利差虽有所收窄,但对经销商而言,目前普飞的利润率仍超20%、高于绝大多数名酒,且此次提价仍好于此前渠道担忧的普飞纳入代售模式(就代售模式而言,虽非标佣金率仅5%,但考虑全年多次周转,利润率实际更高),经销商总体可接受。
上述飞天产品的销售合同价、自营体系零售价同时上调的背后,既有渠道业绩压力,也是公司市场化运营的又一举措。
2025年,贵州茅台批发代理收入同比下滑12.05%,背后是该渠道销量同比稍有下滑,销售均价同比下降约10.32%。
同期,公司直销渠道销量增长带动收入同比增长12.96%,但该渠道397.86万元/吨的销售均价,相对于2024年的410.73万元/吨销售均价,也稍有下滑。
白酒行业深度调整之际,贵州茅台提出了市场化运作方案。
2026年1月,贵州茅台董事会同意《2026年贵州茅台酒市场化运营方案》,涉及产品体系、运营模式、渠道布局、价格机制四个方面。
价格机制层面,以市场为导向,构建“随行就市、相对平稳”的自营体系零售价格动态调整机制;当前自营体系零售价已在“i茅台”和自营店执行。经销模式将根据不同产品、不同渠道的经营成本等,确定销售合同价并动态调整;代售模式和寄售模式商品零售价按自营体系零售价执行,将根据经营成本等测算确定佣金。
产品体系方面,回归贵州茅台酒“金字塔”型的产品结构。“塔基”产品以飞天 53度500毫升贵州茅台酒为主,飞天53度1000毫升、100毫升等其他规格贵州茅台酒为辅;“塔腰”产品包括精品茅台酒、生肖茅台酒,做强精品茅台酒;“塔尖”产品包括茅台酒陈年系列和文化系列。此外,飞天43度500毫升贵州茅台酒将聚焦主力消费场景、消费区域和年轻群体,形成“金字塔”型产品结构下的重要支撑。
运营模式层面,公司由“自售+经销”的传统销售模式向“自售+经销+代售+寄售”营销体系转变。其中:自售模式通过自营店、i 茅台,销售贵州茅台酒全系产品,主力聚焦C端、B端消费群体,取消自营体系原分销模式。社会体系中,代售模式“物权不转移,依托线上零售、线下零售、餐饮、私域等渠道资源,提升区域覆盖和渠道触达能力”;寄售模式“物权不转移,依托寄售商渠道、客户资源”。
渠道层面,构建批发、线下零售、线上零售、餐饮、私域“五大渠道”并行的渠道布局,建立以市场需求为驱动的动态评估考核机制,持续优胜劣汰。


责编 | 陈湘
题图来源 | 视觉中国



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