配资公司排名10强上市25年业绩首降，贵州茅台如何突围？

白酒行业深度调整之际，贵州茅台2025年四季度选择超预期出清业绩，控货释放渠道压力，令全年业绩录得下滑

文｜《财经》记者张建锋

编辑｜杨秀红

行业深度调整下，白酒龙头贵州茅台（600519.SH）交出了上市后首个年度业绩下滑成绩单。

4月17日，贵州茅台发布2025年报，公司营业总收入同比下滑1.2%至1721亿元，归母净利润同比下滑4.53%至823亿元。公司未能完成2025年营业总收入同比增长9%左右的经营目标。

这是贵州茅台自2001年上市25年来，首次出现年度业绩下滑，即便在上一轮白酒行业调整中，公司仍能保持年度收入、利润双增长。

分产品看，2025年公司茅台酒收入微增，系列酒因销售均价下滑导致该产品收入同比跌幅超9%，拖累了公司全年业绩。

分季度看，2025年一季度至三季度仍保持业绩增长的贵州茅台，在四季度选择超预期业绩出清。四季度，公司营收、归母净利润同比分别下降19%、30%。

在华泰证券看来，贵州茅台2025年收入、利润双降，低于此前预期，主要系外部需求承压，公司下半年主动控货释放渠道压力。“公司上半年表现较为稳健，茅台酒韧性凸显；三季度至四季度，公司主动控货缓解市场压力，稳定渠道预期，收入环比降速。”

中金公司表示，贵州茅台2025年业绩低于预期，公司理性降速，主因是“i茅台”等渠道销售走弱及产品结构下移。

知趣咨询总经理、酒类分析师蔡学飞告诉《财经》，在行业深度调整、全渠道承压的周期里，茅台没有选择“放量冲业绩”的短期行为，而是主动控量稳价、提升直营占比，甚至通过“i茅台”平价放量来挤压渠道泡沫，短期牺牲了报表增速，但换来了批价稳定和渠道生态的健康。

业绩承压之际，香港中央结算有限公司、中国工商银行－上证50交易型开放式指数证券投资基金等机构，在2025年减仓贵州茅台。

面对白酒行业深度调整，贵州茅台时隔不到三年，于2026年3月底再次宣布产品涨价：飞天53度500毫升贵州茅台酒（2026）销售合同价、自营体系零售价，分别上调8.6%、2.7%。

产品价格上调，是贵州茅台在2026年1月发布市场化运营方案后，构建“随行就市、相对平稳”的自营体系零售价格动态调整机制的落地。

对于公司2026年业绩，机构普遍比较乐观。

中金公司在研报中表示，2026年贵州茅台革故鼎新，产品调价、非标代售等系列动作快速落地，商业模式转向以自营渠道加大C端覆盖，以固定佣金模式驱动商家经营转型。“2026 年初，‘i茅台’销售亮眼，随着自营比例提升、价格自主权回归，公司2026年收入恢复增长能见度高。”

系列酒拖后腿

系列酒销售均价下滑，及四季度业绩加速出清，打破了贵州茅台上市后年度业绩持续增长的神话。

对于营业收入下滑，贵州茅台称主要系酱香系列酒产品结构调整影响。分产品看，2025年贵州茅台的茅台酒收入同比增长0.39%至1465亿元，其他系列酒收入同比下滑9.76%至223亿元。

2025年，公司茅台酒销量同比增长0.73%至4.68万吨，而销售收入同比0.39%的增幅小于销量增幅。按销量和收入测算，公司当期茅台酒销售均价为313.36万元/吨，相对于2024年的314.41万元/吨，稍有下滑。2024年，公司茅台酒销量和收入同比增幅均超10%。

在行业深度调整之际，作为白酒行业价格风向标，茅台酒在2025年出现大幅波动。第三方平台今日酒价数据显示，2025年12月，53度500毫升的25年飞天（原）、25年飞天（散）批发价一度跌破1499元。

不同于2024年收入、销量涨幅均为两位数的表现，贵州茅台2025年系列酒在销量微增的情况下，收入则出现下滑，这意味着其销售价格出现下跌。

2025年，公司系列酒销量同比增长3.88%至3.84万吨，销售收入同比下滑9.76%。按销量和收入测算，公司系列酒销售均价为58.08万元/吨，相对于2024年的66.86万元/吨销售均价，同比下滑13%。公司系列酒包括茅台王子酒、茅台1935酒、汉酱酒、赖茅酒。

渠道层面，批发代理拖累了公司业绩。2025年，贵州茅台直销收入同比增长12.96%至845亿元，而批发代理收入同比下滑12.05%至842亿元，直销收入超越批发代理。

分季度来看，2025年前三季度贵州茅台营业收入、归母净利润仍保持增长，但增速逐步下滑，三季度公司营收、归母净利润同比增速均降至1%以内。四季度，贵州茅台营业收入同比下滑19%，归母净利润同比下滑30%，业绩加速出清。

四季度，贵州茅台掌舵人发生变化。2025年10月27日，贵州茅台收到张德芹辞任董事长等职务的辞职报告，同日陈华任职公司党委书记。同年11月28日，陈华任职公司董事长、董事。

中信建投表示，2025年四季度，白酒行业需求持续低迷，叠加电商节补贴战，飞天及非标茅台价格进一步下探，渠道利润空间被挤压，公司定调不会唯“指标论”，全面进入控货梳理市场，为新一轮市场化改革打下基础。“针对系列酒，延续了以动销优先的市场策略，茅台1935在600元-700 元价格带保持领先的动销水平，短期业绩受损。”

“贵州茅台2025年四季度业绩下滑主要原因如下：距离春节尚有一段时间，消费力还未回暖；双11、双12使得普茅价格持续走低，线下消费趋于即买即用；茅台主动控货，希望市场实际成交价止跌回升；四季度处于张德芹与陈华的交替期，陈华主政后，力推市场化改革，取消非标产品配货等，也对茅台四季度业绩产生影响。”酒水行业研究者欧阳千里对《财经》表示，茅台主动降速，寻求品牌长期稳健提升。

蔡学飞告诉《财经》，贵州茅台四季度业绩下滑的背后，是公司一次罕见的“主动急刹车”，面对四季度传统旺季市场需求偏弱，茅台果断在12月全月暂停向经销商发货，通过大幅收缩供给来调整市场，以牺牲短期报表为代价，强力维护价格体系和渠道生态健康。

在2025年三季度业绩说明会上，贵州茅台董事、代行总经理职责的王莉表示，茅台酒方面，2025年6月-8月，为维护市场韧性与稳定，适度减少市场投放，力求科学精准。四季度，公司将充分尊重市场规律，以市场有序、稳定为重点，延续“稳”的势头。

王莉进一步表示，系列酒方面，基于行业共同面临的消费场景缺失、渠道承压相对较大等问题，贵州茅台紧盯市场形势，通过政策激励促进终端动销，依托动销情况优化投放，纾解渠道压力。“2025年9月-10月，茅台1935酒终端动销同比显著增加，其他系列酒产品渠道存销比也呈下降态势。四季度，保持渠道韧性仍是重点。”

收入下滑之际，营业成本及销售费用增长，侵蚀了利润，导致贵州茅台2025年归母净利润降幅超营业收入降幅。

2025年，贵州茅台酒类营业成本同比增长8.63%至148亿元。其中，茅台酒、系列酒营业成本分别为95亿元、53亿元，同比增幅分别为9.5%、7.11%；上述两类产品毛利率分别为93.53%、76.11%，同比分别下滑0.53个百分点、3.76个百分点。

从费用端来看，2025年贵州茅台在管理费用下滑11%的情况下，销售费用大幅增加。当期，公司销售费用同比增长28.62%至73亿元。公司称，销售费用增长，主要是广告宣传及市场费用增加。

为何逆市涨价？

业绩承压之际，贵州茅台宣布产品涨价。

2026年3月31日，贵州茅台公告，自当日起，将飞天53度500毫升贵州茅台酒（2026）销售合同价由1169元/瓶调整为1269元/瓶、自营体系零售价由1499元/瓶调整为1539元/瓶，上述产品销售合同价、自营体系零售价上调幅度分别为8.6%、2.7%。

贵州茅台称，此次价格调整将会对公司经营业绩产生一定影响。

《财经》注意到，2026年4月18日，贵州茅台的“i茅台”平台上，飞天53度500毫升贵州茅台酒（2026）零售价已经上调至1539元/瓶。

中信建投认为，考虑经销渠道及自营渠道的体量差别，以及预计2026一季度整体回款发货进度约40%，测算本次提价对贵州茅台收入端直接贡献约30亿元、利润直接贡献约17亿元（扣除消费税、增值税、所得税影响），预计对收入端的直接提升约1.7%、对利润端的直接提升约2%。

华创证券表示，从提价时点看，2026年一季度“i茅台”销量超预期，预计投放量接近8000吨，将驱动一季报正增长。“当前时点提价后，二季度销量投放节奏可更从容，进一步起到挺价作用，兼顾稳价和报表增长。”

公司产品上次提价为2023年。根据贵州茅台此前公告，公司自2023年11月1日起上调53度贵州茅台酒（飞天、五星）出厂价格，平均上调幅度约为20%，上述调整不涉及公司产品的市场指导价格。

上述价格调整后，2024年贵州茅台渠道层面的批发代理和直销收入，同比增速均超11%。

与2023年价格调整仅影响批发代理收入不同，贵州茅台此次产品价格上涨，将对批发代理和直销渠道收入，都将产生影响。

中信建投表示，渠道利差虽有所收窄，但对经销商而言，目前普飞的利润率仍超20%、高于绝大多数名酒，且此次提价仍好于此前渠道担忧的普飞纳入代售模式（就代售模式而言，虽非标佣金率仅5%，但考虑全年多次周转，利润率实际更高），经销商总体可接受。

上述飞天产品的销售合同价、自营体系零售价同时上调的背后，既有渠道业绩压力，也是公司市场化运营的又一举措。

2025年，贵州茅台批发代理收入同比下滑12.05%，背后是该渠道销量同比稍有下滑，销售均价同比下降约10.32%。

同期，公司直销渠道销量增长带动收入同比增长12.96%，但该渠道397.86万元/吨的销售均价，相对于2024年的410.73万元/吨销售均价，也稍有下滑。

白酒行业深度调整之际，贵州茅台提出了市场化运作方案。

2026年1月，贵州茅台董事会同意《2026年贵州茅台酒市场化运营方案》，涉及产品体系、运营模式、渠道布局、价格机制四个方面。

价格机制层面，以市场为导向，构建“随行就市、相对平稳”的自营体系零售价格动态调整机制；当前自营体系零售价已在“i茅台”和自营店执行。经销模式将根据不同产品、不同渠道的经营成本等，确定销售合同价并动态调整；代售模式和寄售模式商品零售价按自营体系零售价执行，将根据经营成本等测算确定佣金。

产品体系方面，回归贵州茅台酒“金字塔”型的产品结构。“塔基”产品以飞天 53度500毫升贵州茅台酒为主，飞天53度1000毫升、100毫升等其他规格贵州茅台酒为辅；“塔腰”产品包括精品茅台酒、生肖茅台酒，做强精品茅台酒；“塔尖”产品包括茅台酒陈年系列和文化系列。此外，飞天43度500毫升贵州茅台酒将聚焦主力消费场景、消费区域和年轻群体，形成“金字塔”型产品结构下的重要支撑。

运营模式层面，公司由“自售+经销”的传统销售模式向“自售+经销+代售+寄售”营销体系转变。其中：自售模式通过自营店、i 茅台，销售贵州茅台酒全系产品，主力聚焦C端、B端消费群体，取消自营体系原分销模式。社会体系中，代售模式“物权不转移，依托线上零售、线下零售、餐饮、私域等渠道资源，提升区域覆盖和渠道触达能力”；寄售模式“物权不转移，依托寄售商渠道、客户资源”。

渠道层面，构建批发、线下零售、线上零售、餐饮、私域“五大渠道”并行的渠道布局，建立以市场需求为驱动的动态评估考核机制，持续优胜劣汰。